近日，招商輪船與安通控股分拆重組計(jì)劃宣告終止。在集運(yùn)市場(chǎng)超預(yù)期發(fā)展的當(dāng)下，終止拆分對(duì)招商輪船而言或非壞事，其股價(jià)在公告發(fā)布第二天略有上漲分拆重組終止

5月27日，招商輪船（601872.SH）與安通控股（600179.SH）宣布終止醞釀長達(dá)一年的重大資產(chǎn)重組計(jì)劃。根據(jù)雙方就此事發(fā)布的公告，終止原因?yàn)?ldquo;交易各方尚未就交易條款等相關(guān)事項(xiàng)協(xié)商一致，且考慮到本次交易事項(xiàng)自籌劃以來歷時(shí)較長，當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境及標(biāo)的公司實(shí)際情況較本次交易籌劃初期已發(fā)生一定變化”。

終止重組消息發(fā)布第二天（5月28日），招商輪船與安通控股股價(jià)表現(xiàn)不同。招商輪船收于6.12 元/股，上漲1.16%；而失去集運(yùn)資產(chǎn)整合機(jī)會(huì)的安通控股當(dāng)日收盤于2.73 元/股，大跌8.4%。

過去一年，這起分拆重組曾引發(fā)市場(chǎng)高度關(guān)注。若重組成功，雙方有望通過業(yè)務(wù)整合和協(xié)同效應(yīng)實(shí)現(xiàn)業(yè)績提升。對(duì)于招商輪船而言，分拆子公司重組上市可以使其聚焦核心業(yè)務(wù)，同時(shí)也為子公司的長期發(fā)展提供更廣闊的融資平臺(tái)；而對(duì)安通控股來說，注入優(yōu)質(zhì)的集運(yùn)和滾裝運(yùn)輸資產(chǎn)將增強(qiáng)其盈利能力，改善財(cái)務(wù)狀況，提升公司的整體價(jià)值。如今重組終止，招商輪船下一步該如何布局？

01.從協(xié)商到談崩的一年

2024年5月28日晚，招商輪船首次對(duì)外披露籌劃分拆子公司上市的消息，計(jì)劃將其所屬中外運(yùn)集裝箱運(yùn)輸有限公司（中外運(yùn)集運(yùn)）和廣州招商滾裝運(yùn)輸有限公司（招商滾裝）通過與安通控股重組的方式實(shí)現(xiàn)上市，安通控股于次日停牌。同年6月12日，招商輪船召開第7屆董事會(huì)第10次會(huì)議并審議通過《關(guān)于公司參與安通控股重大資產(chǎn)重組暨公司分拆所屬子公司重組上市的議案》《關(guān)于分拆所屬子公司重組上市方案的議案》等與本次分拆有關(guān)的議案。根據(jù)上述議案，安通控股擬向招商輪船發(fā)行股份購買其持有的中外運(yùn)集運(yùn)100%股權(quán)、招商滾裝70%股權(quán)，并以構(gòu)成招商輪船分拆子公司重組上市為目的。本次交易的股份發(fā)行價(jià)格為2.41元/股，不低于定價(jià)基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日、60個(gè)交易日、120個(gè)交易日股票交易均價(jià)的80%。交易完成后，招商輪船預(yù)計(jì)成為安通控股的控股股東，招商局集團(tuán)將成為安通控股的實(shí)際控制人。這是此次分拆重組的初始藍(lán)圖。

2024年9月25日，招商輪船獲得了國家市場(chǎng)監(jiān)督管理總局出具的《經(jīng)營者集中反壟斷審查不實(shí)施進(jìn)一步審查決定書》，掃清了重組過程中的反壟斷審查障礙。2024年12月3日，招商輪船取得國務(wù)院國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)出具的《國有資產(chǎn)評(píng)估項(xiàng)目備案表》，對(duì)相關(guān)資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告的結(jié)果予以備案；12月 5日又披露了評(píng)估報(bào)告完成國務(wù)院國資委備案程序的公告，分拆重組的進(jìn)程穩(wěn)步向前推進(jìn)。

至此，招商輪船與安通控股都在積極推動(dòng)分拆重組的各項(xiàng)事宜，一路闖關(guān)，從預(yù)案發(fā)布到獲得反壟斷審查通過，再到完成國資評(píng)估備案，每一步都在為重組的成功鋪路。兩家公司投入大量的時(shí)間、精力和資源，致力于實(shí)現(xiàn)這一戰(zhàn)略目標(biāo)，試圖在資本市場(chǎng)中打造一個(gè)更具競爭力和協(xié)同效應(yīng)的航運(yùn)巨頭。

但是世事難料。2025年5月27日，招商輪船和安通控股同時(shí)發(fā)布公告，宣布終止此次分拆重組計(jì)劃。盡管公告來得突然，但不少業(yè)內(nèi)人士對(duì)此結(jié)果卻并不意外。

02.重組過程的“質(zhì)疑聲”

自招商輪船與安通控股公布拆分重組方案后，存在不少爭議聲音。比如募資紅線引發(fā)的合規(guī)爭議。根據(jù)《上市公司分拆規(guī)則（試行）》（《分拆規(guī)則》）明確規(guī)定，子公司最近3年使用募資不得超過凈資產(chǎn)10%。但市場(chǎng)人士發(fā)現(xiàn)，中外運(yùn)集運(yùn)2021—2023年累計(jì)使用招商輪船定增募資1.4億元，占其2023年年末凈資產(chǎn)的10.62%，明顯觸及監(jiān)管紅線。招商輪船雖辯稱采用2024年4月末未經(jīng)審計(jì)的14.35億元凈資產(chǎn)數(shù)據(jù)計(jì)算占比為9.76%，但這種突擊調(diào)整數(shù)據(jù)的操作引發(fā)廣泛質(zhì)疑。資深投行人士指出：“同一指標(biāo)采用不同時(shí)間節(jié)點(diǎn)數(shù)據(jù)，存在明顯的財(cái)務(wù)粉飾嫌疑。”

還有主業(yè)聚焦原則的背離悖論。招商輪船曾在2021年收購中外運(yùn)集運(yùn)時(shí)宣稱“打造全球領(lǐng)先的集裝箱運(yùn)輸平臺(tái)”，如今卻以“聚焦油散氣主業(yè)”為由剝離資產(chǎn)。這種戰(zhàn)略反復(fù)招致監(jiān)管問詢，上交所曾連續(xù)下發(fā)三份問詢函追問業(yè)務(wù)協(xié)同性。更令人玩味的是，根據(jù)招商輪船《2024年年度報(bào)告》，該公司實(shí)現(xiàn)凈利潤51.07 億元，其中中外運(yùn)集運(yùn)實(shí)現(xiàn)凈利潤13.14 億元（見表1），為招商輪船貢獻(xiàn)25.43%的凈利潤，與其主營板塊之一的干散貨運(yùn)輸貢獻(xiàn)率（29.72%）相差無幾。剝離這樣一只“現(xiàn)金奶牛”，被市場(chǎng)解讀為典型的“殺雞取卵”式資本運(yùn)作。

盡管存在爭議，但這些聲音并未阻礙招商輪船與安通控股的重組之路。根據(jù)今年5月27日雙方發(fā)布的公告，雙方?jīng)Q定終止拆分重組的原因?yàn)?ldquo;交易各方尚未就交易條款等相關(guān)事項(xiàng)協(xié)商一致，且考慮到本次交易事項(xiàng)自籌劃以來歷時(shí)較長，當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境及標(biāo)的公司實(shí)際情況較本次交易籌劃初期已發(fā)生一定變化。為切實(shí)維護(hù)上市公司和廣大投資者長期利益，經(jīng)充分溝通及友好協(xié)商，基于審慎性考慮，公司決定終止本次交易事項(xiàng)。”

從市場(chǎng)環(huán)境看，這一年雙方意在重組的“集運(yùn)板塊”確實(shí)發(fā)生一些變化（見表2、表3）。

招商輪船2024年集裝箱運(yùn)輸板塊營業(yè)收入為54.34億元，同比略降1.90%，凈利潤同比上漲50.52%。今年第一季度，該板塊凈利潤同比大漲222.12%。安通控股2024年?duì)I業(yè)收入同比微漲2.80%，凈利潤上漲7.53%，今年第一季度凈利潤同比大漲371.53%。某券商研究員指出，2025年第一季度集裝箱航運(yùn)行業(yè)盈利情況超出預(yù)期，尤其安通控股凈利潤大漲，使得之前的交易對(duì)價(jià)體系已不再適用。雙方在交易對(duì)價(jià)、利潤預(yù)測(cè)數(shù)、業(yè)績承諾與補(bǔ)償安排等關(guān)鍵條款上始終無法達(dá)成一致，成為阻礙重組推進(jìn)的重要因素。

此外，航運(yùn)市場(chǎng)風(fēng)云變幻，2025年以來，集運(yùn)市場(chǎng)需求出現(xiàn)波動(dòng)，運(yùn)價(jià)也隨之起伏不定，這也使雙方對(duì)未來的市場(chǎng)預(yù)期和公司估值產(chǎn)生一定分歧。

03.分道揚(yáng)鑣后的“盤算”

5月30日，安通控股召開關(guān)于終止發(fā)行股份購買資產(chǎn)暨關(guān)聯(lián)交易事項(xiàng)的投資者說明會(huì)。安通控股董事長王維、總裁樓建強(qiáng)、董事會(huì)秘書榮興等人出席。

說明會(huì)上，針對(duì)重組失敗后安通控股股價(jià)大幅下降甚至接近凈值的問題，安通控股解釋稱，公司股價(jià)受到宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、行業(yè)周期及二級(jí)市場(chǎng)波動(dòng)等多種因素影響，希望投資者能理性看待，注意投資風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，公司會(huì)積極采取措施，堅(jiān)持以提升公司經(jīng)營業(yè)績和企業(yè)價(jià)值作為長期工作重點(diǎn)。在業(yè)績提升方面，安通控股正積極采取各項(xiàng)措施持續(xù)優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，推進(jìn)精細(xì)管理，以提高公司整體盈利能力。如與國鐵集團(tuán)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)手，以“一單制”多式聯(lián)運(yùn)模式為核心推出化工專列，成為行業(yè)服務(wù)國家戰(zhàn)略的標(biāo)桿案例；公司近期還與上港集團(tuán)、天津港集團(tuán)、廣州港集團(tuán)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)手，在上海港羅涇港區(qū)集裝箱自動(dòng)化碼頭一期成功舉行“三港一航”海上高速FAST精品航線首航儀式。這一戰(zhàn)略合作通過整合三大樞紐港資源，構(gòu)建起貫通南北的現(xiàn)代化物流雙通道：一方面打造高效航運(yùn)物流通道，提升船舶準(zhǔn)班率和貨物周轉(zhuǎn)效率；另一方面構(gòu)建數(shù)字化信息通道，實(shí)現(xiàn)物流數(shù)據(jù)互聯(lián)共享。項(xiàng)目以數(shù)字賦能推動(dòng)航線升級(jí)，成為港航領(lǐng)域新質(zhì)生產(chǎn)力的創(chuàng)新示范。

國際業(yè)務(wù)方面，安通控股將通過船舶對(duì)外期租的方式開展，并探索內(nèi)外貿(mào)融合聯(lián)動(dòng)運(yùn)作模式。

提及規(guī)劃，安通控股表示將圍繞“深化價(jià)值創(chuàng)造”這一核心，聚焦“提質(zhì)增效、綠色安全、深化數(shù)字賦能、深化全員服務(wù)”四大主題，深入推進(jìn)公司高質(zhì)量發(fā)展，增強(qiáng)投資者回報(bào)水平。

招商輪船在2024年年報(bào)中強(qiáng)調(diào)，公司仍以油氣運(yùn)輸、干散貨運(yùn)輸為雙核心主業(yè)，其他運(yùn)輸（集裝箱、汽車滾裝等）為有機(jī)補(bǔ)充。分析其船隊(duì)概況（見表4），招商輪船無論現(xiàn)有船舶還是訂單船舶，重點(diǎn)集中在油輪、干散貨船及氣體船領(lǐng)域。

油輪運(yùn)輸方面：

招商輪船表示將著力加強(qiáng)超大型油輪（VLCC）船隊(duì)“全球化、規(guī)�；�”運(yùn)營，同時(shí)著手適度擴(kuò)大阿芙拉型（Aframax）船隊(duì)，加強(qiáng)與VLCC 船隊(duì)協(xié)同運(yùn)營。

干散貨運(yùn)輸方面：

招商輪船目前經(jīng)營、管理的超大型礦砂船（VLOC）數(shù)量達(dá)37艘，穩(wěn)居世界第一，后續(xù)將繼續(xù)推進(jìn)“低成本、大客戶”策略，通過創(chuàng)新經(jīng)營模式以提升市場(chǎng)份額，提升穿越周期和抗風(fēng)險(xiǎn)的能力。

氣運(yùn)方面：

招商輪船正積極參與國際一流液化天然氣（LNG）運(yùn)輸項(xiàng)目投標(biāo)，通過卡塔爾能源公司LNG二期船運(yùn)等項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)船隊(duì)規(guī)模和長約船舶鎖定比例的穩(wěn)健提升，2024年共下單12艘LNG船。截至2024年12月底，招商輪船已投資LNG船64艘（其中61艘已鎖定長期期租合同），其中獨(dú)資企業(yè)CMLNG持有自主訂單船18艘和參股項(xiàng)目船10艘，共計(jì)28艘。招商輪船表示，公司未來將重點(diǎn)聚焦船型現(xiàn)代化更新與新能源應(yīng)用。

滾裝運(yùn)輸方面：

外貿(mào)領(lǐng)域，除了積極開拓墨西哥、巴西等航線，公司還升級(jí)開通歐洲、地中海航線，增加相關(guān)收入。內(nèi)貿(mào)領(lǐng)域，公司將退出部分低效和無效業(yè)務(wù)，推進(jìn)長江貨源、運(yùn)力的優(yōu)化調(diào)整，搶抓公路運(yùn)力短缺的市場(chǎng)機(jī)遇。

集裝箱運(yùn)輸方面：

招商輪船的服務(wù)網(wǎng)絡(luò)已覆蓋中國沿海主要港口至日本、韓國、菲律賓、越南、泰國、馬來西亞、澳大利亞和印度，以及大陸港口至中國臺(tái)灣和內(nèi)地港口至中國香港等多條集裝箱班輪航線。為服務(wù)香港民生，公司還開辟多條香港冷鏈航線。其中，日本航線和兩岸航線深耕多年，在業(yè)內(nèi)處于市場(chǎng)領(lǐng)先地位。同時(shí)，招商輪船還通過積極提供網(wǎng)點(diǎn)眾多的優(yōu)質(zhì)江海聯(lián)運(yùn)、海鐵聯(lián)運(yùn)、集卡直通等多式聯(lián)運(yùn)服務(wù)，努力成為“亞洲航運(yùn)數(shù)字化一站式精品服務(wù)引航者”。

業(yè)內(nèi)人士告訴《航運(yùn)交易公報(bào)》，分拆重組失敗對(duì)招商輪船而言未必是壞事。全球航運(yùn)市場(chǎng)變化多端，招商輪船以“油、散、氣、客滾、港、貨、資金、租船” 等多個(gè)板塊為輪動(dòng)支點(diǎn)，利用各板塊經(jīng)營的特性，發(fā)揮協(xié)同輪動(dòng)效應(yīng)，有效抵抗航運(yùn)市場(chǎng)的周期波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

招商輪船與安通控股的分拆重組計(jì)劃雖然未能如愿，但這次經(jīng)歷也為雙方提供了寶貴的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)。在這個(gè)充滿不確定性的時(shí)代，唯有堅(jiān)守主業(yè)初心、擁抱綠色轉(zhuǎn)型，方能在驚濤駭浪中錨定未來。